平安证券解读央行三季度报告 宽松立场明确物价回升成重点

中国人民银行发布了《2024年第三季度中国货币政策执行报告》，报告中对货币政策的立场、目标和方式进行了详细阐述。

报告明确表示，将坚定支持性的货币政策立场，加大调控强度，提高精准性，为经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境。同时重提“保持流动性合理充裕”。自9月24日金融支持经济高质量发展新闻发布会以来，已出台了一系列有力的支持性政策，包括降准50个基点、降低政策利率20个基点、一次性降低存量房贷利率和贷款首付比例、设立股票回购增持再贷款以及创设证券基金保险公司互换便利等。市场预期年内可能还会有一次降准，银行间市场流动性有望保持平稳。

报告强调了物价回升的重要性，指出促进物价合理回升是当前货币政策的重要考量之一。不同于上季度报告中的辩证表述，此次报告明确表示要推动物价保持在合理水平。三季度GDP平减指数为-0.53%，连续六个季度负增长，这对名义经济增速产生拖累，也限制了财政发力空间。预计至少在GDP平减指数转正之前，货币政策将保持宽松。

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报告提出“强化利率政策执行”，用“强化央行政策利率引导作用”代替了“发挥……”，并强调提升金融机构自主理性定价能力。专栏3详细解释了当前利率调控的关注点，指出了存贷款利率与政策利率调整幅度存在较大偏离的问题。部分大企业贷款利率明显低于同期限国债收益率，而存款利率降幅偏小，导致银行净息差过低，制约了货币政策空间。央行已经采取了一些措施，如规范手工补息和不允许发放税后利率低于同期限国债收益率的贷款等，但根本解决办法可能需要在商业银行考核体系改革方面寻求。

此外，报告还提到研究适当收窄利率走廊的宽度，以引导货币市场利率围绕政策利率中枢平稳运行。目前利率走廊上限为SLF利率2.5%，下限为超额存款准备金利率0.25%，政策利率7天逆回购为1.5%。但8月以来货币市场利率一直高于政策利率，例如11月以来DR007和R007平均水平分别为1.57%和1.77%。央行曾宣布视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，但该操作尚未实施。

在信贷政策方面，报告指出要结合“两重”“两新”、房地产支持政策组合等手段，努力实现社会融资规模和货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。这实际上反映了有效需求不足情况下，货币政策在数量调控上的有心无力。专栏1回顾了我国货币供应量统计体系的变化，指出近年来符合货币供应量定义的金融工具范畴发生了重大变化，有必要动态完善。专栏4介绍了理财等资管产品快速发展对货币供应量统计的影响，并指出未来随着直接融资进一步发展，货币政策直接调控金融总量的难度不断上升，需要更加注重发挥价格型调控的作用。

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关于汇率，报告删除了上次“坚决对顺周期行为予以纠偏”的表述，代之以“强化预期引导”和“保持汇率弹性”。这一转变是在人民币汇率大幅升值背景下进行的，进入10月以来，美元指数反弹，人民币汇率重新回到7.2附近。特朗普当选给中美经贸带来不确定性，影响了人民币汇率的重要支撑因素——贸易顺差。央行在汇率方面将继续管理预期，避免超调，同时保持弹性，保留通过贬值对冲美方加征关税的可能性。

风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，地缘政治冲突升级，海外经济下行等。